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货币政策下一步:降准空间收窄 不排除“降息”可能
发布时间:2019/3/12 11:00:00  作者:由甲钢管

3月10日,央行行长易纲等出席了十三届全国人大二次会议记者会,对货币政策、汇率等系列问题进行回应。


易纲称,稳健货币政策的内涵没有变。利率方面,主要是风险溢价较高,解决途径一是利率市场化改革,二是供给侧结构性改革。准备金率方面,我们的存款准备金率在国际比较中是中等的,目前情况下,下调有一定空间,但比前几年小多了。


3月11日,民生银行首席研究员温彬称,今年降准的力度可能比年初的预期要低。“如果整体的降准空间收窄,那么通过调降政策利率来降低金融机构的资金成本,进而引导实体经济融资成本的降低就存在一定必要。”光大证券固收首席分析师张旭认为,不排除未来使用OMO+MLF降息、存贷款基准利率下调的可能。


同日,央行发布的2月金融数据显示,新增社融、信贷规模均低于市场预期,此前备受关注的票据融资与表外融资出现回落。“1月社融信贷数据增长较快,有季节性因素,今年2月和阴历正月重合较多,所以数据还要反映在3月上,应将1、2、3月数据综合起来看。”易纲称。


春节扰动


在1月创下“天量”后,2月金融数据环比出现较大幅度回落。


2月社会融资规模增量为7030亿元,信贷规模增加8858亿元。细项来看,1月票据规模的快速增长及表外融资转正两大现象在2月并未持续,2月银行承兑汇票余额下降1408亿元,表外融资再次为负。


“每年的春节月份,金融数据均会不可避免地受到春节效应的影响。今年春节是2月5日,1月份基本没受到春节效应的影响,该效应‘滞后’于2月份体现。所以1月信贷增长较多、2月增长回落符合客观规律,是正常现象。”张旭称。


为防止市场对于2月时点性的数据出现误读,央行特别将1月、2月的数据进行了整合解读。


3月11日,央行方面表示,前两个月新增信贷4.1万亿元,同比多增3748亿元;新增社融5.3万亿元,同比多增1.05万亿元。社融同比增速连续两个月均高于2018年末,连续下滑态势得到初步遏制,为2019年经济金融开局提供保障。


表外融资方面,虽然2月单月出现萎缩,但前两个月合计降幅明显收窄。与去年四季度月均减少2092亿元相比,今年前两个月社融中的三项表外融资合计减少217亿元。其中委托贷款降幅明显收窄;信托贷款、未贴现银行承兑汇票均由减转增。


交通银行首席经济学家连平认为,2月委托信托贷款小幅负增长不影响两者未来改善趋势。判断主要基于两方面:一是新规实施已经有段时间,不合规的部分已经逐渐到期消化清理。二是助力实体经济企稳,改善企业融资可得性,表外融资功能恢复适度增长必不可少。


票据方面,1月银行承兑汇票余额增加8946亿元,2月情况出现逆转,银行承兑汇票余额下降1408亿元。央行方面称,2月份票据业务量快速下降主要是因为季节性因素。“2月份正值春节假期,工作日短,企业结算需求少些,开票需求自然也少些,同时也是社会融资规模增长的传统‘小月’。另外1月份对银行承兑汇票增长的诸多推动作用也在减弱。”


降准有空间


今年政府工作报告提出,稳健的货币政策要松紧适度,与去年的表述相比少了“保持中性”。对此,易纲在记者会上表示,稳健货币政策的内涵没有变。


他提出了稳健货币政策的四个维度:逆周期调节、总量上要松紧适度、结构上进一步加强对小微企业和民营企业的支持、要兼顾内外平衡。“今年的松紧适度,就是要把广义货币(M2)和社会融资规模的增速大体上和名义GDP的增速保持一致。”


在存款准备金方面,易纲称,我们的存款准备金率在国际比较中是中等的,不算特别高也不算特别低。现在发达国家法定存款准备金率较低,但是超额存款准备金率较高。如美国两者合计有12%的水平,欧洲也是12%,日本有20%多。中国目前加权平均法定存款准备金率是11%,加上1%左右的超额准备金率,总准备金率也在12%左右。


“在中国目前的情况下,准备金率下调应该说还有一定的空间,但是这个空间比起前几年已经小多了。”易纲称。


温彬认为,今年降准的力度可能比年初的预期要低。整体的准备金率可能还有0.5个百分点的下调空间,当然也不排除进一步的结构性降准。比如对中小银行可能还会有1个百分点的定向降准。政府工作报告提出,对中小银行的定向降准资金全部用于支持民营和小微企业,从结构调整作用来看,定向降准的空间可能更大一些。


张旭认为,今年内多次降准是大概率事件,下一个降准窗口较有可能在4月出现。但是降准并不意味着大水漫灌,事实上降准的目的主要是向银行体系补充稳定且低成本的流动性。


“与全面降准相比,定向降准兼具调结构的作用。因此央行会更多地使用定向降准、TMLF这类结构性工具。总量工具不容易控制资金的流向,因此常常是薄弱环节还没得到金融支持,大型国企、融资平台等‘优势’部门就已经出现了过度加杠杆的倾向。TMLF这种具有激励相容机制的结构性工具有效地解决了上述问题,实现了流动性的精准滴灌,将金融资源直接输送至国民经济的薄弱环节,如小微企业。”张旭对记者表示。


解决风险溢价问题


政府工作报告中提及“降低实际利率水平”和“适时运用存款准备金率、利率等数量和价格手段引导金融机构扩大信贷投放,降低贷款成本”。


易纲认为,政府工作报告中说降低实际利率水平主要指民营、小微企业实际感受的融资成本较高的问题。在小微企业和民营企业实际感受的融资成本,特别是贷款利率里面,除了无风险利率,主要是风险溢价比较高造成的。


他说,解决这个问题主要是两个途径:一是利率市场化改革。通过改革来消除利率决定过程中的一些垄断性因素,更加准确地进行风险定价,通过更充分的竞争,使得风险溢价降低。二是供给侧结构性改革。它可以提高信息的透明度,完善破产制度,提高法律执行效率,还有降低费率,这些供给侧结构性改革都可以降低实际的交易成本,也会使得风险溢价降低。


张旭认为,在本轮宽松周期中,货币政策工具的使用体现出“先数量,后价格;先定向,后全面”的顺序。


2018年以来,首先使用的是数量型的准备金工具,接下来创设出利率低于MLF的TMLF工具,不排除未来使用OMO+MLF降息、存贷款基准利率下调的可能。在数量型工具中,定向降准先于全面降准使用;如果未来使用价格型工具的话,那么介于定向和全面工具之间的OMO+MLF降息较有可能先于存贷款利率下调使用。


需要提醒的是,目前降低贷款基准利率的迫切性并不高。相较于降息,逐步减少存贷款利率的档位(特别是市场化程度较高的1年以下期限)可能更有助于理顺货币政策传导机制。此外,LPR利率对市场更敏感且具有头雁作用,未来其作用会更加明显,与其挂钩的信贷产品亦会更加丰富。与OMO+MLF降息类似,LPR利率亦很有可能先于贷款基准利率出现变动。


中信证券固收首席分析师明明提出了三种可能的降息方式:一是下调OMO政策利率,二是与央行创新工具、扩表相联系,如再创设新工具并给予利率优惠(类似TMLF),三是引导LPR下行。实际上,在解决小微民营企业融资贵融资难的结构性问题下,央行创新货币政策工具并“定向降息”可能会再次出现。
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